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日元:日央行QQE一周年回顧




日元自2012年10月大貶值以來,兌幾乎所有的主要貨幣均大幅走低,其中美元/日元自此時的78升至目前的103,貶值幅度高達24%;眾所周知,推動日元貶值的主要因素就是所謂的「安倍經濟學」。本周二日本政府將銷售稅自5%上調至8%,引發市場對日本經濟前景、日央行政策前景、日元進一步走勢的再度熱議。下周二日央行議息,同時又是日央行QQE(質化兼量化式寬鬆)政策推出一年之時,在此之前投資者若能回顧一下日元走勢、再次梳理安倍經濟學的邏輯,或許對交易很有裨益的。鑒於篇幅及能力有限,本文僅作簡單探討,拋磚引玉。

安倍經濟學有「三箭」之說:1)進一步激進地放寬貨幣政策,2)實施短期財政刺激政策,3)進行一系列結構性改革。這三者雖然從政策制定者或者長線交易者來看是相輔相成、相互聯繫的,但對於主要進行中短線交易的普通投資者來說,關係最緊密的就是第1方面:進一步激進地放寬貨幣政策。

事實上,激進地放寬貨幣政策或許是理解安倍經濟學的一把鑰匙,因為日央行將QQE的目標錨向2%的通脹目標,而在一個持續通縮多年、人口嚴重老齡化的社會裡能否成功激活通脹是安倍經濟學能否成功的關鍵:若通脹水平能升至2%,將進一步壓低實際利率、減輕日本政府面臨的窄幅壓力、刺激企業加大投資、居民擴大消費……
 

日元:日央行QQE一周年回顧按圖放大

那麼,日本現在的通脹水平如何呢?從上圖中我們可以看到,在過去10年多的時間裡,日本通脹年率的大拐點大約滯後於M1貨幣供應年率的拐點約10-12個月,也就是說在短期內,若日央行有能力擴大M1貨幣供應,則通脹跟隨走高的可能性很大。日央行去年QQE的時候表示,將在未來兩年將基礎貨幣擴大一倍至270萬億日元;M1後期持續增長的可能性非常大,日央行達到2%的通脹目標可能並不是很遙遠的事。
 

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另外值得關注的是,很多投資者將日本的貿易帳赤字擴大做為做空日元的原因,但這可能是一個誤區。從下圖可以看出,日本商品貿易帳在2011年後轉為赤字主要因為出口受到打斷的影響,之後的進一步擴大主要受進口大幅增加的原因。而日本進口大幅增加的主要原因是日元貶值,也就是說日元貶值是日本商品貿易帳赤字的原因而不是結果。另外值得注意的是,2011年大地震後日本陸續關閉了所有的核電站,而核電占日本總電力供應的30%,目前這部分能源需求主要由進口天然氣發電來滿足,對日本的商品貿易帳造成了很大的拖累。若日本後期恢覆核電,商品貿易帳將會得到很大的修復。另外隨著美國經濟的持續復甦、中國政府源源不斷的保增長措施,投資者大可不必對日本貿易帳感到過度悲觀,並以此判斷交易方向。
 

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最後,我們簡單回顧一下日元自安倍經濟學衝擊市場以來的走勢,可以發現日元目前可能站在一個相對關鍵的節點上。我們可以將美元/日元自2012年10月以來的走勢分為以下幾個階段:
一)2012年10月至2013年5月,主要受安倍經濟學橫空出世、市場預期被強烈扭轉的推動以及日央行去年4月份的政策舉措大幅高於市場預期的推動;
二)2013年5月至2013年10月,主要受美聯儲政策前景變動、引發市場動盪,美國政府關門等風險引起;
三)自2013年10月至2014年1月, 主要受日本政府決定上調銷售稅,引發市場預期日央行出台進一步刺激政策的預期的推動;
四)自1月份至今,匯價再次在一些風險因素(主要是中美經濟增長前景憂慮)的影響下經歷了一波修正。
匯價本周上破自1月份以來的下行壓力線,可能主要受美債收益率的推動,而並不是由於對日央行進一步寬鬆的預期。市場可能還要觀察2-3個月才會形成對日央行進一步舉措的預期。(樊秀峰)



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